证券市场周刊 特约 | 周心钰

为加大对强制退市情况下的投资者保护力度，防止上市公司因强制退市给投资者利益造成无辜伤害，监管部门应积极履行职责。同时，作为证券投资第一责任人，投资者也要擦亮双眼，避开退市股的“陷阱”。

今年以来，退市多元化特点尤其明显，包括交易类退市、财务类退市、重大违法类退市和规范类退市等退市案例不断涌现。

5月9日晚间，*ST大通公告表示，由于公司未能在法定期限内披露2022年年度报告，公司触及深交所规定的股票终止上市情形，深交所拟决定终止公司股票上市交易。这意味着*ST大通近30年的A股旅程走到尽头。上周五，*ST中潜、*ST银河、*ST蓝盾、*ST奇信等也发布公告，称收到交易所下发的《事先告知书》，公司股票可能被终止上市。

最新数据显示，目前A股市场有20多家公司处于退市流程中或已公告触及退市指标，加上此前已退市摘牌的6家公司，年内退市公司将超过30家，全面注册制下，A股退市力度不断加大。

众所周知，强制退市是市场经济的淘汰机制和监管惩罚机制的必然选择。但是，退市绝不是一退了之。在退市常态化多元化的新格局下，监管部门如何确保程序正义，全面保护投资者利益？投资者又该如何擦亮双眼，避开退市股的“陷阱”？

优化集体诉讼制度和完善赔偿机制

用程序正义落实“投保”正义

全面注册制下，保护投资者利益是退市制度改革的根本出发点和发展落脚点，而退市制度改革的顺利推行，关键也在于投资者保护的落实。

对于因交易类、财务类、重大违法类和规范类等原因造成的强制退市，首要是进一步健全投资者集体诉讼制度和完善赔偿机制，确实支持证券民事侵权赔偿诉讼，落实可行的“投保”路径，为投资者维护自身合法权益提供一种新的选择。

笔者建议，对A股任何板块的投资者提起的侵权诉讼，可一律取消依据行政处罚决定或刑事裁判文书提起侵权的前置程序；同时，一律取消普通代表人诉讼前置程序。根据现有规定，只有先进入普通代表人诉讼程序后才有可能转为特别代表人诉讼，它在一定上损害了证券民事赔偿的诉讼效率。这些都不利于积极地保护投资者利益。

此外，为加大对强制退市情况下的投资者保护力度，防止上市公司因强制退市给投资者利益造成无辜伤害，监管部门应积极履行职责，责成发行人或负有责任的控股股东、实际控制人等重大利益相关者在要求的期限内回购投资者股票；或者根据信息披露文件中的公开承诺内容，投资者采取行动，促使上市公司重大利益相关者兑现承诺，回购股份等方式赔偿损失；或者通过券商等机构先行赔付制度，对投资者提供快速救济。

投资者需擦亮双眼

四个维度避开退市股“陷阱”

股市有风险，投资需谨慎，作为证券投资第一责任人，投资者又该如何擦亮双眼，避开退市股的“陷阱”呢？

首先，高度关注独立董事的辞职的风向标。

众所周知，独董制度的建立被认为是完善现代公司治理结构的重要举措，因为它的主要功能是预防财务报告舞弊和保护中小投资者权益。一个稳定高效的独立董事团队有助于提升公司的财务信息质量。如果，独立董事频频辞职，那无疑对公司的会计信息留下一个问号。

2022年4月，由于年审机构对公司2021年度出具了无法表示意见的财务报表审计报告，紫晶存储被实施退市风险警示。后续调查显示，*ST紫晶在招股说明书中虚增了营业收入和利润，同时，披露的2019、2020年报亦存在虚假记载。其间，紫晶存储造假案引起广泛关注，董事密集离职，一年内居然有6位独董辞职。据2022年6月18日公告，*ST紫晶时任3位独立董事王煌、王铁林、潘龙法向公司递交辞呈，辞职理由均为个人原因。随后，*ST紫晶补选了葛勇、倪炳明、王凭慧三位独立董事，但在当年11月、12月，这三位新独董也先后辞职，辞职理由同样为个人原因或个人工作安排。

又如，*ST弘高在2022年有4位独董辞职。有3位独董（郝英翠、郑健龙、许正中）的辞职信息在同一天公告，对此，深交所当即下发关注函，要求相关独董说明是否发现公司存在异常事项或需要报告的事项，但遭到公司否认。目前，*ST弘高因涉嫌信披违法违规被证监会立案调查，同时公司股票于今年4月28日起被实施退市风险警示。

笔者认为，结合*ST紫晶、*ST弘高的经营表现分析，发现独董密集离职可能与其经营风险、会计质量有关。因此，独立董事的辞职是观察一个公司经营风险、会计质量好坏的风向标。

其次，高度重视退市风险警示的小红旗。

交易所经审议并决定对某股票实施退市风险警示或者实施其他风险警示。这对投资者来讲，显然是一个值得高度警惕的信号。

触发退市风险警示的，公司股票简称前将被冠以“*ST”字样；触发其他风险警示的，公司股票简称前将被冠以“ST”字样；俗称“披星戴帽”。上市公司若不能及时“摘星摘帽”，则会进入强制退市流程，收到交易所发来的终止上市事先告知书及决定书，直至摘牌退市。

此前，*ST泽达、*ST紫晶十多次披露风险提示公告称存强制退市的可能，但有些投资者却把风险提示当耳边风，选择刀口舔血。头顶退市风险的*ST泽达、*ST紫晶依然上演“20cm”涨停的闹剧。就在今年4月21日晚间，*ST泽达、*ST紫晶公告称，收到上交所拟因欺诈发行、财务造假等重大违法终止科创板股票上市的事先告知书，双双被强制退市。疯狂的投资者血本无归。翻阅公告，*ST泽达、*ST紫晶早就明确披露了证监会下发的《行政处罚及市场禁入事先告知书》，公司可能触及重大违法类强制退市情形。

事实上，当退市进程已到公告终止上市事先告知书或者决定书阶段的时候，上市公司欲通过申请听证或复核的方式实现恢复上市的难度较高。在已经发出退市风险警示之后，高风险极有可能就是高爆雷。退市风险警示就是插在雷区的小红旗，切不可视若罔闻。

另外一个值得关注的信号是接近面值的股票。当下，A股上市公司数量已经突破5000家，注册制从根本上改变了证券市场供给格局，“流动性即权力”成为资金新的投票逻辑。

一旦上市公司年报业绩有风吹草动，市场资金就会选择避险，从而带来股价踩踏，使问题公司加速跌破1元，进入面值退市雷区。在所有退市红线中，面值退市的提前锁定，反映投资者对上市公司股票投资价值将会不断贬损的基本判断。因此，投资者当对此弃之如敝屣，“催命符”万不可揣在手里。

然后，高度重视上市公司财务报告问题的曝光面。

一是关注会计师事务所对年报的否定意见或非标准意见。根据目前退市数据分析，大部分退市企业归属于财务类强制退市。财务类强制退市主要是基于该企业营收规模、资产规模、负债率、利润水平、市场价值等不具备上市存在的条件，这实际也是对投资者权益的重要保护举措。因此，会计师事务所对年报的否定意见或非标准意见对“避坑”的意义十分重大。

当上市公司的财务报告被连续出具否定或无法表示意见的审计意见，通常意味着审计机构认为上市公司的持续经营业绩无法得到肯定。所谓“无法表示意见的审计报告”，是一种“不完美”的审计报告。值得注意的是，“无法表示意见”不同于“否定意见”，它通常仅仅适用于注册会计师不能获取充分、适当的审计证据。如果注册会计师发表否定意见，必须获得充分、适当的审计证据。无论是“无法表示意见”还是“否定意见”，都只有在非常严重的情形下采用。

二是关注规范类的财务报告的有关信息披露情况：未在法定期限内披露年报或者半年报，且在公司股票停牌两个月内仍未披露；或者半数以上董事无法保证年报或者半年报真实、准确、完整，且在公司股票停牌两个月内仍有半数以上董事无法保证。

作为投资者，必须高度关注上市公司年报发表的情况。一个连上市公司报表都不能正常出具，即使出具，其审计报告“囊中羞涩”也是不正常的。这说明公司的财务管理混乱，至于有多少投资价值，值得警惕。

最后，高度关注上市公司控股股东、实际控制人、高管层的违规抛售股票。

搏再上市曾是炒垃圾股的逻辑，但全面注册制下，壳资源已大贬值。尤其是利益方违规卖股更值得重视。投资者必须高度关注涉及欺诈发行或重大信息披露违法的敏感期的股票减持行为：一是上市公司因欺诈发行或者因重大信息披露违法受到中国证监会行政处罚；二是上市公司因涉嫌欺诈发行罪或者因涉嫌违规披露、不披露重要信息罪被依法移送公安机关；三是监管部门三令五申禁止年报窗口期违规减持行为。

比如，正处于停牌状态的*ST光一两名董事涉嫌违规减持，在年报窗口期套现450.59万元，明知故犯背后透露巨大投资风险——冒着监管部门给予顶格处罚、没收不当收益，可能还有加倍处罚，追究其所涉的相关责任的风险出售股票，充分说明上市公司价值已经出现了本质的变化。上市公司利益攸关者违规抛售股票实质是一个不同寻常的信号弹，投资者需绕着走。

（本文已刊发于5月13日《证券市场周刊》，文中观点仅代表作者个人，不代表《证券市场周刊》立场，提及个股仅为举例分析，不做买卖推荐。）