证券市场周刊丨刘杰

近日，珠海智融科技股份有限公司（以下简称“智融科技”）向上交所提交了招股说明书申报稿，拟登录科创板。有意思的是，智融科技的8名董事会成员中，除3名独立董事外，剩余5名董事中有4名曾任职于全志科技，那么“另起炉灶”的智融科技情况究竟如何呢？

《证券市场周刊》查阅其招股书发现，此次IPO前夕，多家私募基金突击入股智融科技，存在抬高估值的嫌疑。此外，智融科技的多项会计估计也明显过于宽松，存在调节利润之嫌。

多家私募突击入股助推估值翻倍

据招股书披露，2019年至2021年（以下简称“报告期”），智融科技共经历了4轮股权转让及增资，其中有三轮分别发生于2021年5月、7月、8月，时间明显集中在IPO前夕，《证券市场周刊》发现，其中存在诸多值得关注的问题。

2021年5月，智融科技成功引入4名投资人，原股东智郡电子将其所持5%股权分别转让给深信华远、华业高创、元禾璞华和天津泰达，转让价款为4500万元，转让价格为80.79 元/单位出资额，对应智融科技投前估值为9亿元。

2021年7月，除上述4名投资人外，智融科技又引入了厦门达泰、南京达泰、长劲石、胜志芯、佰忆贝和科创高科等6名外部投资者，共认购智融科技新增注册资本 616795元，认购金额为5275万元，增资价格为85.52元/单位出资额，对应智融科技投前估值为10亿元。如此看来，智融科技两次股权变动对应的估值差异为1亿元。

同年8月份，智融科技又进行了一轮股权转让及增资，但在本次交易中，其估值出现暴涨。招股书显示，厦门达泰、南京达泰、深信华远、长劲石、安克创新等6名财务投资人认购其新增注册资本276966元，认购金额为4500万元，增资价格为162.47元/单位出资额，对应智融科技投前估值为20亿元。这意味着，时隔一个月后，智融科技的估值实现翻倍增长。

值得注意的是，智融科技8月份增资时，受让增资的财务投资人中除了安克创新外，其余5家均为7月份已对智融科技增资过的公司。也就意味着这些公司在一个月内两次交易的价格并不相同，且前后价格差距很大。令人不解的是，短时间内智融科技的基本面并未发生太大变化，为何其估值能得以暴增呢？          

表1  2021年8月智融科技增资情况（单位：万元，元/单位出资额）

数据来源：招股说明书

智融科技在招股书中表示：“随着国内电源管理芯片行业的快速发展以及公司业绩的快速增长，截至2021年8月，公司预计全年销售收入的增长率超过 100%，且公司已提出 IPO规划，因此在上一轮融资后众多财务投资人仍有较强的投资意愿。”

然而，根据2021年2月5日，证监会发布的《监管规则适用指引—关于申请首发上市企业股东信息披露》，为加强拟上市企业的股东监管，将申报前12个月内产生的新股东认定为突击入股。这意味着智融科技上述股东的增资行为属于“突击入股”。

更重要的是，从企业性质来看，2021年8月参与智融科技增资的6名股东中，除安克创新为上市公司外，其余5家均为私募基金公司，也就是说智融科技估值的翻倍增长，正是得益于这些私募基金的突击入股。

事实上，私募基金公司提前布局拟IPO公司的情况并不鲜见，若IPO公司估值较高，上市发行询价阶段便拥有高报价的底气和参考依据，以更高的价格发行后可以募集更多的资金，而私募基金也能获得更高的收益。

然而，今时不同往日，新股“破发”的情况越来越多，据统计，自今年4月以来上市的29只注册制新股中，有14只个股上市首日便跌破发行价，破发率接近50%，高市盈率、高发行价以及未盈利新股更是成为“破发”的重灾区。

从估值角度来看，2021年8月，智融科技的投前估值为20亿元，其2020年实现净利润为2723.83万元，估算出对应的静态PE值高达73.43倍。

此外，在2021年5月引入投资人时，智融科技的投前估值仅为9亿元，而其此次IPO选择的上市标准为“预计市值不低于人民币 10 亿元，最近两年净利润均为正且累计净利润不低于5000万元，或者预计市值不低于10亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币 1 亿元”。也就是说，若不是在后续的几次股权交易中估值出现暴增，其此次IPO时的估值恐怕不能达到上述标准，因此，其是否存在通过做高估值的方式来达成上市条件也是需要重点关注的。

会计估计异于同行

恐成“利润调节器”

在上文中曾提到，智融科技对其估值暴增的解释是因业绩快速增长，据招股书显示，2019年至2021年，其实现营业收入金额分别为5207.06万元、1.12亿元、2.26亿元，后两期同比增速高达115.22%、101.80%，实现净利润金额分别为1073.63万元、2723.83万元、7081.26万元，后两期同比增速高达153.70%、159.97%。其业绩表现似乎不错，然而其高速增长的业绩似乎存在一些“水分”。

据招股书显示，智融科技应收账款账龄在3个月以内的坏账准备计提比例为1%，账龄为4个月-1年的，计提比例为5%，然而，招股书列举的可比公司中，芯朋微、力芯微、英集芯3个月以内的坏账计提比例均为5%，明显高于智融科技的1%计提比例。

值得注意的是，智融科技应收账款的账龄全部为3个月以内，2019年至2021年，其应收账款账面金额分别为849.38万元、2134.16万元、1608.71万元，若按上述坏账计提比例差异率4%计算，其各年坏账少计提金额分别为33.98万元、85.37万元、64.35万元。虽然当前少计提金额并不算高，但随着其经营规模的扩大，应收账款规模也会随之增加，若其坏账准备计提比例持续不足，后续应收账款风险恐会不断增加。

不仅如此，智融科技的固定资产折旧计提也存在问题，据招股书显示，2021年末，其固定资产金额为3022.69万元，较上年末的389.17万元大幅增加。原因为其新购置了价值为2491.16万元的房屋及建筑物。据其披露的固定资产折旧政策，其将房屋及建筑物的折旧年限设置为30年，而其招股书披露的可比公司中凡包含房屋建筑物这项固定资产的，折旧设置年限均为20年，譬如芯朋微、力芯微。

智融科技的固定资产采用年限平均法计提折旧，预计残值率为5%，以其房屋及建筑物金额2491.16万元计算，其折旧年限20年、30年对应的年折旧额（固定资产年折旧额=（固定资产原值-残值）/折旧年限）分别为118.33万元、78.89万元，二者差异额为39.44万元。

差异金额虽然看起来不大，但问题在于，智融科技房屋及建筑物的金额会不断增加。据招股书显示，2022年1月28日，其子公司深圳市智融微电子有限公司购买了位于深圳市南山区深南大道9688号汉京金融中心53层的房产，建筑面积合计为1492.23㎡，转让价款合计为9300万元，该部分房产尚未在招股书报告期内的财报中体现。

按上文计算方式，智融科技该9300万元的房产，折旧年限在20年、30年所对应的年折旧额分别为441.75万元、294.5万元，二者差异额为147.25万元，加上前文中的差异额39.44万元，智融科技因固定资产折旧年限选择的差异，使得其每年折旧额计提少了接近两百万元。

事实上，上文中提到的坏账计提比例及固定资产折旧均属于会计估计，在会计核算中，有些业务本身具有不确定性，需要根据经验作出估计，合理地会计估计有助于企业编制出客观、公允的财务报表，但正因如此，会计估计的松紧程度也为企业利润调节提供了空间，而智融科技上述会计估计情况明显异于同行业可比公司，其合理性存疑。

值得一提的是，智融科技的利润构成中还存在诸多不确定性因素，据招股书显示，其享受集成电路企业所得税“两免三减半”优惠，2020年和2021年执行免税政策，2022年至2024年执行减半征收政策，若其后续无法满足税收优惠政策要求，将对其业绩造成不利影响。此外，2019年至2021年，其政府补助金额分别为518.64万元、602.43万元和824.65万元，占利润总额的比例分别为48.27%、21.99%、11.66%，比重较大，而政府补助为非经常性、非可持续性项目，若未来相关补助减少，其利润水平也将受挫。

数千万营业收入存虚增嫌疑

表面上，智融科技的营业收入增长迅猛，然而《证券市场周刊》计算其2021年的营收数据与相关财务数据的勾稽关系后，发现其中存在数千万元的差异。

据招股书显示，智融科技的主要产品为锂电池快充放管理芯片、动态功率调节芯片和快充协议芯片。2021年其实现的营业收入为2.26亿元，适用的增值税税率为13%，由此可估算出其含税营收金额为2.56亿元。

同期，智融科技“销售商品、提供劳务收到的现金”金额为2.36亿元，合同负债金额为144.84万元，较上年末的37.26万元，增加了107.58万元，因此其当期经营性现金流入金额为2.35亿元，与前述含税营收相较，少了2014.86万元，该差额理应体现为经营性债权的增加。

2021年，智融科技的应收票据及应收账款、应收款项融资额合计金额为2256.93万元，较上年同期相同项目合计金额2732.13万元反而减少了475.20万元。一增一减下，与上文中理论应增加额相差2490.06万元。上述差额部分占智融科技当期营业总收入的比重达11%，这意味着其有数千万元的营收数据没有现金流及经营性债权的支持，存在虚增的嫌疑。

表2 与营业收入相关的财务数据（单位：万元）

数据来源：招股说明书 

（文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）