证券市场周刊 作者 | 周月明

作为美妆护肤品的生产企业，虽然创尔生物的产品因拥有一些“治疗”属性被很多消费者使用，但就公司整体经营情况看，轻研发重推广的经营思路让公司未来的发展有了一定风险。

相对于传统的美妆护肤，医疗美容由于其专业性更高而逐渐成为很多消费者的首选。近日，一家带有“医美”属性的公司向科创板发起了冲击，这家公司就是广州创尔生物技术股份有限公司。

据招股说明书披露，创尔生物主营产品是活性胶原原料，公司旗下有多款美容护肤产品，比如创福康系列主要用于创面辅助治疗，创尔美系列主要用于皮肤屏障护理，而这些医美产品因比普通面膜护肤品貌似带有一些“治疗”属性，受到了一些消费者的喜爱。

就业绩表现来看，创尔生物近些年的营收和净利润虽然处于增长状态，但利润增长波动却很明显。2018年至2020年上半年，创尔生物营收分别为2.14亿元、3.03亿元和1.31亿元，同比增长了58.6%、41.22%和15.53%；归母净利润分别实现6708万元、7322万元和3866万元，同比增长153.4%、9.2%和95.6%。《证券市场周刊》作者在分析后发现，其净利润增长的不稳定或与公司经营中存在的诸多瑕疵有关，比如研发投入不足、销售费用率远高于同行业公司、经营上过度依赖天猫线上平台等，而正是这些瑕疵的存在，或让公司未来发展存有一定风险。

研发投入刚过科创板“门槛”

对于一家冲刺科创板的公司，其能否上市首先条件是要看其“科创属性”是否足够，而对于创尔生物来说，这方面似乎是有所欠缺的。

据招股说明书披露，创尔生物2017年至2020年上半年研发费用分别为765万元、1100万元、1421万元、675万元，占营业收入的比例仅为5.67%、5.13%、4.70%、5.16%。近3年，公司累计研发投入费用为3287.74万元，占同期6.52亿元累计营业收入的5.04%。若以登陆科创板的“3年累计研发投入要占到累计营收的5%”这一条红线来看，创尔生物的研发投入占比刚过“及格线”。

值得注意的是，这样的研发投入并不是行业常态，因为据招股说明书披露内容，创尔生物的同行业可比公司华熙生物、昊海生科、锦波生物在2017年至2020年上半年的平均研发费用率分别为4.63%、5.51%、6.85%和13.44%，呈逐年上升状态，而创尔生物自2018年开始就已经脱离行业平均，甚至差距日渐拉大。比如在2020年上半年，上述三家公司研发费用率分别达到6.3%、11.41%和22.62%，而创尔生物却只有5.16%。

这样的研发投入不禁令人对其“科研含金量”产生疑问，要知道，很多公司之所以能登上科创板，就是因为其拥有独特的技术，从而为自己建造了强大“护城河”，而这条“护城河”宽广是需要不断投入大量资金去维护，只有不断高投入再加上不断有新品推出，才能形成自己的竞争优势。但像创尔生物这样本身研发投入就不及同行业公司，其核心技术是否容易被其他公司突破就成了一个很现实的问题。若考虑到创尔生物与同业公司的研发投入越差越大的事实，公司在化妆品市场中的竞争优势很可能会逐步在减弱。

销售费用率远高同业平均水平

从招股书披露的信息来看，相较于研发投入的不足，创尔生物似乎在销售推广上投入的更多。2017年至2020年上半年，创尔生物销售费用分别达到5494.63万元、6906.81万元、1.35亿元和4926.68万元，而在同期，公司的研发费用却仅有765万元、1100万元、1421万元和675万元。仅从这一数据来看，创尔生物的销售费用要远高于研发费用，甚至还远高于研发费用、管理费用和财务费用之和。

不可否认的是，美妆行业销售费用率也确实普遍较高。据招股说明书显示，2017年至2020年上半年，创尔生物同业公司平均销售费用率分别达到23.11%、24.37%、29.72%和41.4%。但需要注意的是，相较于本就较高的行业平均销售费用率，创尔生物的销售费用率却创出新高，在2017年至2020年上半年，公司在销售上的投入占营收的比例分别达到了40.66%、32.22%、44.72%和37.65%。这一情况意味着，相较于科研投入带来的影响，创尔生物在经营中显然更重视销售推广。

依赖天猫线上平台或陷入被动

细看创尔生物招股书披露的销售费用明细，《证券市场周刊》作者发现，其最大的支出花在了线上推广服务上。2017年至2020年上半年，创尔生物线上推广服务分别花费了1093.24万元、2124.65万元、4657.51万元和2668.63万元，分别占同期销售费用的19.90%、30.76%、34.40%和54.17%，占比情况逐年上升。

将越来越多的钱花在线上推广上，这或与创尔生物的销售模式有很大关系。据招股书披露，公司的销售模式主要分两种：直销和经销。其中，直销模式所占比重越来越大，2017年至2020年上半年，分别达到40%、48%、58%和68%。此外，创尔生物的直销方式还主要以线上直销为主，2017年至2020年上半年，线上直销占营收比重分别达到了38.9%、47%、56%和66%，这一情况说明公司对线上销售的依赖程度是越来越明显，导致公司在线上平台的投入也是越来越多。

据招股书披露，其金额越来越高的线上推广服务费主要支付给了天猫、京东等电商平台。其中，天猫平台为其带来的收入最多，至2020年上半年时，已占到创尔生物线上直销营收的八成以上。由此来看，创尔生物的业绩情况很大一部分是绑定在天猫上的，而这种依赖是否在一定程度上也将创尔生物推入被动是值得观察的，若未来天猫、淘宝、京东平台将各种推广方式的定价越定越高，创尔生物难免会陷入不利地位，而其利润空间也愈发被吞噬，事实上，这一点从目前越投越多的推广费用表现上已经有明显体现。

除了第一大销售支出线上推广费用之外，创尔生物的第二大销售费用是花在广告宣传上。据招股说明书统计，2017年至2020年上半年，创尔生物花在广告宣传上的支出分别达到了838.72万元、711.42万元、3418.21万元、127.17万元，分别占销售费用的15.26%、10.30%、25.25%、2.58%。

值得注意的是，对于2019年公司广告宣传费大幅增长，公司解释称是当年芒果TV哈哈农夫综艺节目冠名及相关配套服务费用支出，金额达到了2334.99万元，要知道，仅这一项费用就已经超过了创尔生物当年全部的研发费用。而且，这笔冠名费还明显侵占了公司很大的一部分利润空间，导致2019年的净利润的增长率直接从153%跌至9%。如果公司后续还会采取同样方式去推广，显然对公司未来的利润影响是非常明显的。

多家合作推广服务商人员规模仅1人

除了上述问题外，在创尔生物销售费用明细中，位列第三位的是销售服务费。2017年至2020年上半年，金额分别达到2311.41万元、2361.23万元、2515.05万元和933.93万元，分别占销售费用的42.07%、34.19%、18.58%和18.96%。

据公司解释，销售服务费主要为支付给市场服务推广商的费用。而公司的主要推广服务商为南京菲恩企业管理咨询服务中心、南京华云智企业管理咨询服务中心、南京嘉禾慧企业管理咨询服务中心、南京盛联达企业管理咨询服务中心、广州陆达科技有限公司及其关联方广州圣狄安诺医疗信息咨询有限公司。

但需要注意的是，上述这四家位于南京的服务推广商都有着同一实际控制人，名为陈锁平。查看公司招股书可发现，陈锁平不仅是这些服务推广商的实控人，同时还是创尔生物的小股东，持有创尔生物0.32%的股份。既然之间存在一定的关联关系，那么陈锁平所控制的企业收取的服务推广费是否公允、是否合理，就需要公司有更多的披露和解释了，否则这其中是否存在利益输送，就很容易令人产生联想。

《证券市场周刊》作者查询相关资料发现，这四家南京公司注册资金普遍较小，有好几家仅为10万元，而且从天眼查披露的工商信息来看，这些公司中有3家人员规模仅1人，1家仅5人。如此之小的人员规模不禁令人疑问，这些公司是否是“空壳公司”？而创尔生物与这些小微公司合作具体情况如何，同样令人好奇，同一个实控人为何要同时注册多家推广公司，这些公司的分工是什么？

要知道，创尔生物既然已经在销售上“砸下”了很多钱，就必将会抬高产品价格，让消费者买单。但这样也引出两个问题：一是市场若杀出价格更低的同类产品，创尔生物产品是否很快会被取代?毕竟从研发状况来看，其技术优势貌似并不明显，竞争壁垒也还不具备太大优势。

二是在监管方面，监管层对产品价格虚高的管理也越来越严格。在2019年7月31日，国务院办公厅印发了《治理高值医用耗材改革方案》，指出要完善价格形成机制，降低高值医用耗材虚高价格。加强规范化管理，明确以单价和资源消耗占比相对较高的高值医用耗材作为重点治理对象。还要规范医疗服务行为，严控高值医用耗材不合理使用的情况。而在2020年1月14日，国家卫健委还发布了《第一批国家高值医用重点耗材治理清单》，在治理清单中，就提出要聚焦高值医用耗材价格虚高、过度使用等重点问题推进改革，在这里面，创尔生物的主要产品胶原蛋白海绵就名列其中。

（本文已刊发于2月20日《证券市场周刊》，文中观点仅代表作者个人，不代表《证券市场周刊》立场，提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）