证券市场周刊 作者 | 张俊鸣

在经历连续两周的快速上涨之后，乘风破浪的A股迎来众多“降温”利空的洗礼，包括重要股东公告减持、清查场外配资、银保监会强化资金流向监管、银行配股时隔七年再度出现等等。多路降温举措不可避免让市场产生震荡，但从长期来看更有利于牛市行稳致远。在长期牛市根基没有出现动摇之前，对仓位较低的投资者来说，适度的震荡更有利于逢低进场，更好地分享牛市的盛宴。

降温接二连三，实锤还是虚晃一招？

股价的上涨取决于两方面的因素，就是资金和股票供应的对比，在股票整体供不应求的情况下，股指出现上涨，自然也就形成牛市。而从近期的降温举措来看，也是在资金和股票两方面体现出来。

资金供应方面，主要包括清查场外配资、加大对银行资金违规入市的监管；股票供应方面，涵盖了重要股东的减持和银行配股再现的隐忧等。从表面上看，这些措施都有助于股市降温，但影响各不相同。从资金方面的降温举措来说，管理层主要着眼于防止杠杆资金大面积进入股市，减少股市大起大落的震荡，毕竟2015年“杠杆牛”的殷鉴不远，移动互联网时代信息传播扩散的速度极快，如果不做适度的引导，很容易演变成为快牛、疯牛，快速见顶之后又进入漫漫熊市，重蹈覆辙。值得注意的是资金供应方面的降温举措强调的是合法性、合规性，对于投资者自有资金直接或间接参与股市并未做出限制和打压。一个明显的信号是，在有传闻监管层对公募基金发行规模做窗口指导之后，证监会很快做了澄清，基金公司自主限制发行规模主要是从日后运营的绩效方面考虑。

因此，居民财富通过公募基金向股市转移的大趋势，并不会因为这些降温措施而有所改变，改变的仅仅是杠杆资金、违规资金的入市而已。

而至于股票供应方面的降温，则是实实在在增加股票的供应，但重要股东的减持，在限售股解禁成为流通股之后，本来就是在市场预期的范围之内，也属于合法合规的市场化交易行为。许多限售股的减持，并非简单粗暴地快速卖出，而是选择合适的时机分批出货，在牛市中对市场的冲击相对较小。

在笔者看来，真正有“实锤”降温措施的是银行时隔七年重启配股，虽然目前只有江苏银行一家提出200亿的配股募资计划，但容易给市场产生持续利空的影响。一是因为配股不像增发和可转债，配股价可以低于净资产，实施之后扩大总股本降低每股净资产和每股收益，相当于降低了每股含金量；二是配股没有引入新股东而是面对老股东发行，老股东为了筹集资金参与低价配股避免除权损失，往往需要抛售手上的股票或在配股前“逃权”一卖了之，增加市场抛压；三是银行股体量大，通过配股筹集的资金量也大，36家上市银行如果有一半比照江苏银行进行配股，那么需要数千亿资金才能承接；四是低价配股在一定程度上拖累了银行的估值，不利于低估值的修复。

因此，银行板块在配股利空刚刚抬头之际，很难再度走出此前领涨大盘的走势，而其较高的权重也会在一定程度上影响大盘的表现。

长期牛市根基未动摇

进一步来看，如果银行配股算是降温举措的“实锤”，但银行本身较低的估值已经具备较好的防御能力，因此大幅下跌拖累A股的可能性并不大。从长期来看，牛市的根基并不会因此而动摇，居民财富向股市的转移正进入加速阶段，上周有1300亿资金参与一支新基金的发行就是典型的标志；外资加仓A股仍在进行，人民币汇率和股市同步走强表明“加码中国”已经成为全球资金的重要流向。中外资金联袂入市，共同创造持续超万亿的日成交金额，为长期牛市提供了保证，这一点并不会因为短期降温措施而产生根本性的逆转。

除了资金面的保障之外，经济转型升级和制度改革的深入，则是长期牛市的根基。在资本市场获得“前所未有重视”的大背景下，制度改革持续进行，加快上市和加快退市并存，让代表转型升级方向的科技类公司替换已经日暮西山的垃圾股，让A股投资者有更多参与“硬科技”的机会，同时也打破传统估值体系的束缚，对指数的长期牛市是持续的助力。很难想象，在科创板注册制试点未满一年、创业板注册制即将实施的情况下，A股这轮和制度变革密切相关的牛市会就此终结。只要制度改革持续保障“买者自负、卖者尽责”的机制，同时资金和股票的双向供应良性进行，长期牛市的根基就不会改变。

慢牛才是投资者的盛宴

从历史上看，A股的牛市多以快牛甚至疯牛的面貌出现，投资者容易在行情转好的时候一拥而上，比拼的是手速和胆量。但对整体投资者尤其是散户来说，短期内快速炒高股价滋生泡沫，导致资金供应跟不上股票的涨速，更会让价值投资者在高位兑现浮盈，从而导致牛市的夭折。只有慢牛，才能实现股价和上市公司盈利相匹配的增长，让财富效应逐步扩散而非炒高之后一哄而散。因此，股指短期大涨之后适度降温，更有利于引导慢牛走势的形成，也才会成为全体投资者的盛宴而非追高买单的“剩宴”。

在经历连续两周的大涨之后，伴随着降温措施的落地，以及中报的陆续发布，大盘整体上需要一个“以时间换空间”的震荡，为展开新一轮的上涨积蓄力量。

笔者认为，2014年下半年上证指数的波动节奏或许可提供若干借鉴。在2014年7月底出现一轮急升突破之后，接下来的8月份上证指数维持箱体横盘的走势，9月和10月则是锯齿形震荡，两度起伏之后回敲60日线，经过整整三个月的强势洗盘整固，才在10月底启动新一轮的升势。而在这横盘震荡的三个月左右的时间里，上证指数仅仅上涨了3%左右，平均每个月上涨1%。

未来，上证指数大概率也会出现一段时间的震荡，横盘蓄势等待60日线上移，化解获利盘过多的风险，也为长期牛市的进一步展开奠定技术面的基础。

附图 上证指数日线图 （2014.06-2014.12）

（文中观点仅代表嘉宾个人观点，不代表《证券市场周刊》立场。）