在2018年初，2019年初和2020年初，我分别在公开发表的利檀年度总结里三次提醒全球经济危机和股灾在2020年左右可能到来。

“在全球经济经历了近10年的扩张期后，在2020年前我们很可能会看到一场大级别的全球性的经济危机，全球股市包括A股和港股都会受到重创。”——2017年总结

“欧美现在的资产水平，总体还是在高位，同时经济也在高位，我们很担心2019-2020年发生周期性的向下拐点，会进一步拉低中国经济，也会造成股市的下跌。”——2018年总结

“过去十年，是全球央行量化宽松的十年，当收入的增长跟不上债务的上升速度，债务危机的爆发就是必然的结果。在下一个十年，全球经济危机一定会卷土重来，只不过没人知道在哪天发生。”——2019年总结

所以我和我的投资人说，要尝试一种危机应对的投资策略，并在2018年6月成立了利檀6期基金。

今年1月底2月初，我分别给投资人写了2020年第一封、第二封和第三封信，呼吁只要疫情得到控制就会出现一个很好的买点。当时我还不知道疫情会扩散到全世界，所以2月3日我们加了两成仓位，计划其他的现金看情况逐步再加。

但在2月8号写第四封信的时候，我发现这次疫情的传染性极强，带来了很高的不确定性，可能要打持久战了，所以我们放缓了加仓的节奏。等到国外受感染病例激增、美国发生了流动性危机的时候，我认为首要的还是避险，又调减了一些仓位，目前整体仓位在三到四成左右。

我们没有空仓是因为仓位中的一些股票，特别是港股，在股价跌到最低的时候可能出现私有化报价的情况。例如，SOHO中国在3月初的时候股价跌到3港元，3月11日，黑石提出以6港元的价格全资收购，当天SOHO中国的股价暴涨37%。所以如果我们为了避险空仓，把筹码交出来了，就不会有这样的套利机会。

目前，我们还没有卖出SOHO中国的股票，因为我判断潘石屹是铁了心要卖，SOHO中国之前的业绩公告中提到，公司的资金成本在4.8%左右，但写字楼的租金只有3.4%左右。而黑石的情况完全不同，它在欧美这样基本上是零利率的环境下募资，资金成本远低于3%，所以对黑石来说是能够赚钱的。虽然疫情造成黑石方面的人没办法来中国面谈，但也只是时间问题。

在私有化报价事件之外，我们认为SOHO中国也有不错的安全边际，具体而言，SOHO中国的资产很透明，在北京和上海的核心地段拥有八栋写字楼。2014年后，潘石屹不再继续拿地，而且去年下半年他说会继续卖出公司的资产。公司历史上卖出资产后会给股东大额现金分红，2015年-2017年三年累计派息达到股价的70%以上。

此外我们还投资了短久期的高收益债券。这些债券有些被市场错杀，有些因为流动性危机，机构不得不卖出。目前，我们在海外持有5月份到期的债券、6月份到期的债券，在国内持有明年1月份到期的债券，这些都属于短期债券，到期回来的资金可以看情况继续抄底。

在美股的大跌中，我们加仓一些股票，例如，瑞安特种材料是做烟草过滤嘴原料的全球龙头公司，它的董事长和华尔街闹僵了，董事会想重新推举一个新的CEO来和华尔街建立关系。我们之前预测企业的市值能达到20亿美元，现在已经下跌到1亿美元左右，于是我们在两周前开始抄底。

买入瑞安特种材料后我们会长期持有，因为在2019年整个木浆行业都不赚钱的时候，只有瑞安特种材料还在盈利。这样的公司不会倒闭，所以长期持有也不担心。

此外，我们还抄底了达美航空。达美航空在过去5年间的平均ROE在25%左右，是全球盈利能力最强的航空公司。虽然它的负债率很高（所有航空公司负债率都很高），但达美航空的现金流很好。在危机出现时，公司股票被不计成本的抛售，所以我们在30美元左右加仓了一次，在25美元和21美元左右又分别加仓了两次，整体上的综合成本在25美元左右。如果达美航空后期股价开始上行，我们会考虑是否有其他性价比更好的标的，如果有就不会再抄底达美航空。

目前来看，很多我们长期跟踪的行业，如零售、保险、化肥等，有一些业绩稳健公司的估值比2008年金融危机时还便宜，所以现在买入长期持有我们是不怕的。但我们认为，这次抄底一定要有很好的耐心，要慢慢地做。因为全球都没有见过这样大级别的疫情，很多欧美企业和中国企业要面临破产。现在还不能认为跌30%就差不多了，我们没有那么乐观。这次百年一遇的疫情导致全球经济停摆叠加资本市场危机再叠加欧美日央行手里弹药几乎打光，让危机变得更加复杂，底部的时间可能会拉长。而A股虽然目前估值不高，但中国还要清理30多年不断上涨形成的房地产泡沫，只有这个问题解决了，中国股市才能真正进入黄金十年。

我们在管理利檀6期的时候，尤其在2019年市场震荡上行的时候，始终保持在6成左右的仓位。这个过程中我们确实牺牲了一些收益，但因为前期和投资人做了充分的沟通，所以没有人要求我们提高仓位。目前，我管理的利檀3期和利檀5期也都调成了危机模式，利檀3期仓位最高，在年初时有7成左右，到2月中下旬降到了4-5成。

从今年年初到3月15日，利檀6期的净值只微跌了0.3%，回头复盘如果我们在2019年末时觉得收益太低，认为危机应对策略影响了我们的收益水平，在2019年末到2020年初提高了仓位，那么这一波危机来临时我们就没有充足的弹药了。

桥水前几年也判断2018年开始全球进入债务危机末期，可能会爆发一个大级别的危机，但今年年初时，达里奥的态度出现了转变，他开始认为现金是垃圾不能留，同时加大了股票资产的配置，包括新兴市场的股票。可能他看到美联储已经启动了降息，因此判断危机不会这么快出现。所以想要在危机之前有足够的子弹，一定是要提前部署，同时即使低仓位暂时影响收益也要坚持原有部署，否则就会倒在黎明前。

（注：本文仅代表口述者个人观点，不代表刊社立场。）