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京沪高铁“高速”过会 铁路改革加速推进

2019年11月22日 18:19 来源:证券市场红周刊 作者:叶文辉

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11月14日京沪高铁首发顺利过会,从申报到过会全程仅23天,打破了富士康36天过会的最快记录,本次IPO正是“高铁速度”的写照。一直以来,铁路行业面临巨额负债、人员冗杂、体制僵化的困局,改革呼声强烈。京沪高铁的启动上市或意味着铁路行业证券化的提速,对缓解国铁的庞大债务将起到关键作用。

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证券化进程提速

2019年第三季度,铁总负债率高达65.52%,推动优质铁路资产上市,优化资产负债结构,对铁总来说是迫在眉睫的,所以本次京沪高铁IPO募集资金“罕见”用于收购京福公司股权,这相当于一次性实现了京沪和京福两条高铁资产的证券化。我们不妨大胆预测,上市后的京沪高铁或许还将“不遗余力”地大比例分红,进而帮助铁总“反哺”那些未上市的亏损线路。

按照正常发行节奏,京沪高铁年内大概率完成上市,之后或紧锣密鼓推进国铁其它优质资产的证券化。

尤其是客运方面,目前长三角、京津冀以及珠三角区域的高铁资产大多都具备了较好的上市潜力,其中像沪宁、宁杭、广深、沪杭、京津等目前都已实现盈利。在京沪高铁登陆A股之前,从事客运服务的铁路公司仅广深铁路一家,因此市场对其一直有资产注入的预期。

事实上,在货运方面,大秦铁路这么多年来就有持续收购铁总资产的历史。因此,既然有了广深铁路这个上市平台,珠三角铁路资产的证券化自然更可能是通过资产注入、而非单独上市的方式进行。

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大秦铁路:持续货运资产证券化

大秦铁路的发展见证了太原局货运资产的持续证券化,或许可为广深铁路客运资产的注入提供参考。

早在2006年大秦便完成上市,之后便有了多次收购大股东资产的经历。2010年时,通过“公开增发+自有资金”的形式收购了太原局旗下南同蒲线、京原线以及朔黄线41.16%股权,总股本从129.77亿股增加至148.67亿股。2015年时,大秦进一步收购太原局持有的太兴公司70%股权,2018年底继续收购太原局旗下唐港公司19.73%股权。

除了帮助直接大股东太原局完成货运资产的证券化以外,过去一年大秦还斥资近60亿元换取了蒙华公司(浩吉铁路)10%股权。可以看到,大秦铁路这个货运铁路的上市平台一直在持续不断地参与国铁货运资产的证券化,它收购的资产大部分都是接近盈利或已经盈利的资产,从道理上也能理解,毕竟也要尽可能保证上市公司公众股东的利益。

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广深铁路:广深港高铁注入预期渐强

如果没有资产注入,尽管从净资产看广深铁路存在低估,但无论业绩还是潜力,大概率会“平淡无奇”。

目前A股广深铁路的股价已然跌回到14年的水平,港股更是接近04年以来的底部,市净率分别低至0.71/0.53倍,对一个资产负债表如此健康的公司来说肯定是低估的,更何况公司手头上还有数百万平方米的土地使用权可用于开发,这部分土地的价值并未体现在资产负债表上,像去年交储广州东石牌旧货场土地使用权便将为公司贡献超过5个亿的净利润。

市场给予如此优质的净资产如此低的折旧,从一个角度也可以折射出广深铁路的“平淡无奇”。广深铁路主要经营的是“坪石——广州——深圳”这一段铁路,业绩贡献主要来自于广深城际列车、直通车以及上百对的普速长途车贡献的客运收入。

事实上,近年来由于广深区域新建多条高铁和城际铁路,上市公司持续面临客流分流的压力。与此同时,市场喊了多年的“普铁提价”也一直没有落地(广深城际已实现自主定价),目前同等运距普铁和动车的价差大约1倍左右,考虑到普铁的乘坐体验和时速差异,即便提价最大幅度可能也就20%,给上市公司带来的利润弹性仅5亿。

这几年在客运业务这块,上市公司勉强靠新开跨线动车组才实现了个位数的增长,但仍难以覆盖工资福利增加带来的成本压力,整体利润承压,自然就难获投资者青睐。

所以对于广深铁路来说,未来看点大概率只能是资产注入。不为人知的是,广深铁路早已受托管理广铁集团大部分的铁路资产,包括武广高铁、广珠城际、广深港高铁、厦深高铁等,但这些受托线路的票价收入并不计入上市公司中,广州铁路局是按照一定的金额向广深铁路支付列车运营和乘务服务的费用,所以上市公司并没有随着广东高铁线网的完善出现较大的利润弹性。未来广州局资产的注入,将成为改变广深铁路平淡现状的关键一步。

从逻辑上讲,目前广深铁路本来就已代运营广深港高铁。作为国铁盈利能力最强的资产之一,按照当前最优质资产优先证券化的思路,在京沪高铁上市完成后,大概率会推动广深港高铁的证券化。考虑到当前广深铁路所具备的较高的安全边际,2020年或许是一只不错的看涨期权。

图表:重点企业财务与估值情况

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责任编辑:zj

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