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三季度业绩暴雷 机场板块宜看长线

2019年11月05日 18:56 来源:证券市场红周刊 作者:叶文辉

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因为三季报的缘故,机场板块出现了一定的调整,白云机场、上海机场自高点以来分别回调近20%、10%。是否作为白马的机场股真的出现了业绩变脸?仔细阅读报表便会发现,两大机场Q3业绩的不及预期更多只是阶段性因素所致,中长期成长逻辑并未遭到破坏。即便是短期面临转场考验的首都机场,它的长期价值也并未因大兴机场投运而摧毁,短期多重利空的压制反而可能带来了中长期的估值底。

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白云机场、上海机场成长逻辑不变

从三季度单季业绩看,无论上海机场还是白云机场,相较二季度都出现了放缓,如下图所示。这样的业绩不禁让一些投资者担心,是否国内疲软的经济环境已经波及到机场的经营。客观上讲,宏观经济对机场客流消费多少会有影响,但并非此次双双“暴雷”的核心原因,具体而言主要还是阶段性利空的影响:

图表白云机场及上海机场Q3单季业绩低于预期

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白云机场,Q3业绩不理想最主要是有税商业重招租的拖累。扣除民航发展基金返还影响后,白云三季度单季收入同比增速仅为6%,较上半年同比15%的可比口径大幅放缓,主要是公司没有正确地评估有税招标的进度,导致三季度时有几十间商铺出现了空置的现象,进而对高达数千万元的有税收入造成了影响,这部分产生的最大负面影响已过去,四季度已陆续恢复。

除此以外,三季度单季营业成本和税费也略超预期。营业成本方面,白云机场三季度比前两个季度多了大概1亿,这部分增加主要是人工成本,因为三季度时公司按照全年的利润预期,对人力支出进行了重新核算。另外在税费方面,由于免税商业的放量,相应的房产税也水涨船高,同比增加近6000万。

公司目前单季净利润也就1-2亿,这里减少几千万那里减少几千万,汇总在一起影响就很大了。

而上海机场Q3业绩增速的放缓则是另外两个短期的故事:一是卫星厅9月投运,折旧费用增加,三季度营业成本环比增加1.92亿;二是往返香港旅客大减,对免税业务产生了暂时性负面影响。其中,三季度上海机场旅客吞吐量同比增速减缓至2.6%,关键在于“限台令”、香港事件影响下地区航旅需求出现了疲软,导致Q3地区旅客吞吐量同比大幅下滑13%。

但是,这些暂时性的负面因素并未破坏机场股中长期的逻辑,倘若没有这些利空影响,在外资持续流入的大环境下,要想等到合适的入场时机可能并不容易。

白云机场2018年国际航线旅客吞吐量为1654万人次,根据规划到2025年旅客吞吐量将达9000万人次,国际旅客占比30%,对应国际旅客吞吐量3000万人次;若人均贡献免税消费200元-300元(18年上海机场人均贡献355元),则免税消费额达60亿-110亿,将为机场贡献25亿-40亿的利润;按20倍估值计算,光免税业务就值500亿元-800亿元,这还未考虑航空业务、有税商业的估值。目前白云机场的市值为384亿,未来成长路径还是比较清晰的。

再看上海机场,随着卫星厅S1、S2的投运,浦东机场旅客吞吐压力会得到一定程度的缓解,与此同时免税店面积也将增加,这些都将推动上海机场非航收入规模的做大,覆盖折旧成本更是不在话下。

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多重利空首都机场估值底显现

即便是多重利空缠身的首都机场,也不意味着投资价值的彻底摧毁,反而可能是很长一段时间的估值大底。

过去一年多以来首都机场面临的困扰主要有两点:一是民航发展基金的取消,二是大兴机场投运后转场带来的分流。应该说,第一点困扰经过将近一年半已基本消化,像白云机场花了一年的时间已经把这个股价“坑”给填上了;目前市场担心的主要大兴机场的分流。

有此担忧并不奇怪,但大兴机场和首都机场并不是“此消彼长”的关系,按照中长期定位,大兴机场并不是为了“替代”首都机场而生,它的启用是为了解决首都机场时刻的供不应求,“一市两场”的目标是共同做大市场。

凭借地理优势以及亚太国际枢纽的定位(大兴定位于中国国际枢纽),未来的首都机场仍将把持首都地区最优质、最高端的客流,这也是为何东航愿意用大兴机场10%的时刻,来换取京沪航线留守首都机场。想明白这点的话,自然也就能理解转场影响的只是首都机场未来两年的业绩(2021年转场完成,业绩彻底见底)。

长期看,首都机场客流量仍将增长至1亿人次,其中3500万为旅客。按照前面白云机场的长期估值方法,首都机场的长期估值大概率要高于白云机场。当前市值对应人民币不足300亿,按照目前的估值水平,未来首都机场很可能是三大枢纽中弹性最大的。

图表白云机场及上海机场Q3单季业绩低于预期

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责任编辑:zj

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