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国电南瑞:电网投资承压,二次龙头稳健发展

2019年09月18日 09:30 来源:华泰证券

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19H1电网投资下滑拖累业绩, 泛在网建设助增动力,维持“买入” 评级
    19H1电网投资承压,公司营收 109.39亿元( +3.57%),受应收坏账计提的会计方法变更影响,归母净利 12.01亿元( -11.17%),业绩符合预期。 公司是坚强智能电网和泛在电力物联网的重要软硬件龙头,在技术、产品等方面拥领先优势。下半年特高压推进、泛在示范项目订单落地,我们预计公司 19-21年 EPS 为 0.99/1.15/1.29元,目标价 19.8-22.77元, 维持“ 买入” 评级。
    19H1电网工程投资承压,电网自动化龙头稳增长
    2019H1电网投资 1644亿元,同比下降 19.25%,投资结构性变化明显。
    作为国内电网自动化龙头企业,公司该板块业务营收 68.44亿元(同比+2.88%),剔除去年同期配网融资租赁业务影响后,营收同比增长约 15%。
    综合毛利率 27.53%(同比-0.92pct),其中受市场竞争加剧影响,继保与柔直业务毛利率下降 3.31pct。 19H1公司智能电表中标金额 4.43亿元,居竞标方首位。更换潮叠加新国标落地,智能电表市场有望量价齐升。
    信通业务仍是上半年亮点,泛在试点有望打开增长空间
    2019H1电力自动化信息通信业务营业收入 16.01亿元(同比+12.25%),毛利率 23.26%( +2.94pct), 19H1高毛利率的网络安全设备业务收入增幅较大,带动毛利率增长。公司在泛在电力物联网领域拥有先发优势,积极组建专项攻关团队,加大专项研发投入。19H1公司全面参与泛在方案设计,承担江苏物联网云主站、上海“三站合一”等示范工程。泛在电力物联网的加速推进将带动公司信通业务有望持续高速、稳健增长。
    特高压下半年有望加速推进,柔直重回快速发展通道
    19H1特高压项目审批开工进度低于预期,同期公司继电保护和柔直输电业务营收 14.2亿元(同比+2.48%),毛利率 32.83%(同比-3.31pct)。当前仍有白鹤滩两条柔直线路尚未核准开工,我们认为项目大概率在 19下半年核准开工。考虑到公司在特高压直流换流阀和控制保护领域的领先优势( 50%以上市场份额),订单落地有望推动柔直业务重回快速发展通道。
    竞争拖累净利率下降,经营性现金流改善明显
    公司 19H1毛利率 27.52%,同比持平,净利率 11.72%(同比-1.81pct) ,主要受销售费用拖累。 19H1公司招标中标费用大幅增加,带动销售费用率提升至 6.36%(同比+1.43pct)。 19H1销售回款情况明显回升,经营性现金流 0.95亿元,由负转正,改善明显。
    电网投资承压, 二次龙头稳健发展, 维持“买入”评级
    电网投资下滑拖累下游需求,我们调整公司 19-21年归母净利为 45.9、53.2和 59.5亿元(前值为 49.6、 57.7和 66.8亿元), 可比公司 19年平均 PE为 22.59倍, 给予公司 19年 20-23倍 PE 估值,目标价 19.8-22.77元,维持“买入”评级。
    风险提示: 电网投资建设低于预期;特高压建设进度慢于预期。

责任编辑:lw

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